每经记者:张寿林

1997年6月下旬,陶冬去法国度假,在曼谷转机时买了两只椰子信贷。7月3日再次途经曼谷机场时,他赫然发觉,用美元买椰子便宜了许多。

陶冬以这种方式在曼谷体验了1997年亚洲金融危机,那是他正式入驻香港第3年信贷。不过,对于泰国走向危机,陶冬所在团队早在1997年初便已预告。

23年后信贷,在饱受疫情肆虐的2020年即将结束时,《每日经济新闻》记者专访了瑞士信贷私人银行亚太区副主席陶冬,请他向大家解读:2021年的世界,会好吗?

他曾对1997年亚洲金融风暴、2004年中国宏观调控、部分地区地方债风险作出过前瞻性分析和预警信贷。

对于2021年,陶冬提出了“K型复苏”的概念信贷。

面向2021 | 表层“弱复苏”信贷,深层为“K型复苏”

陶冬现任瑞士信贷私人银行亚太区副主席、中国首席经济学家论坛理事信贷。

进入私人银行之前,他曾长期担任瑞士信贷投资银行董事总经理、亚洲首席经济学家信贷。

他于1998年加入瑞士信贷第一波士顿,负责对中国经济以及全球经济的研究信贷。他还曾任香港宝源证券高级经济分析师及中国研究部主管。

陶冬为美国犹他大学博士,曾在中央财经大学和北京外国语大学就学信贷。先后于中国、美国及日本任职,自1994年起长驻中国香港。

陶冬写专栏,一写就是二十多年,既用英文也用中文写信贷。

他在接受采访,阐述自己的预测时,会先以zui简洁的方式概括结论,接着娓娓道来信贷。

对于2021年,他以关键词——“弱复苏”开头信贷。

陶冬在接受记者采访时,首句话是:过去3年间,当别人问我下一年的关键词是什么时,我已连着说了3年“不确定性”或者“动荡”信贷。2021年,我要改一改,这一次叫做“弱复苏”。

但这是表层的关键词,深层的关键词叫做“K型复苏”信贷。

何谓“K型复苏”?即不同经济部门分道扬镳,跌时一起跌,反弹时,一部分向上,另一部分却无动于衷,甚至继续下行信贷。这样的走势便呈K型分布。

K型复苏示意 图片来源:陶冬会客室视频截图

2020年,全球经历的是百年一遇的疫情、十年一遇的金融危机,以及人类历史上前所未有的产业链断裂信贷。

这三重因素的合力,在2020年上半年将全球带向了经济断崖式下坠信贷。

进入下半年,经济开始改善,而且是非常强烈的数据反弹信贷。

这一反转始于中国,接着美国、欧盟、日本等经济体均止跌回升信贷。

但是,在陶冬看来,这不过是在产业链崩溃所带来的极度低迷经济水平基础上,一次统计学意义的强烈反弹,如果看实际情况,状态比疫情前仍有很大一段差距信贷。

陶冬提醒,更重要的是,现在只是第一期的复苏,即产业链修复所带来的复苏,接着面临的就是疫情的反复和第二期的复苏,也就是资产负债表的修复信贷。

从美国来看,仍有大概800万人因疫情导致就业机会消失,而未能恢复信贷。

进入冬季,除了中国,北半球几乎所有国家都面临新增感染的反弹,部分国家和地区甚至再创新高信贷。

陶冬分析,这势必导致从生产到消费,再到收入的再次受挫,虽然未必如第一轮疫情爆发时惨烈,但疫情对经济活动的负面影响将持续信贷。

疫情影响 | 明年年中信贷,发达国家40%~50%人口可实现抗体免疫

这场疫情对人类的破坏是惨重的,尤其在生命层面的损失无以修复信贷。

从经济学层面来看,陶冬指出,zui大的冲击,并非病毒本身,而是人们对病毒的恐慌信贷。因为病毒触发了极端的政策反应和消费反应,并且一时之间难以恢复,比如国际旅行等等。

好消息是,疫苗的推出使得我们相信,在明年年中,发达国家人口中的40%~50%可以实现抗体免疫,当然也包括因为染病而自身产生免疫能力信贷。

美国开始新冠疫苗接种 图片来源:新华社12月14日发

虽然仍不足以达到全体免疫,但陶冬判断,已可以防范在2021年下半年之后,再次爆发大规模快速蔓延的新冠疫情信贷。

因此,发达国家2021年下半年的经济活动会逐步趋向正常化信贷。

坏消息是,我们仍然需要面临第二期的复苏问题,那就是资产负债表的修复信贷。

这场疫情在时间上拖得太久,进而,我们的商业行为、投资和生活习惯出现了结构性变化,以及大量的就业机会可能永久消失信贷。

换句话说,有一部分人并不是商业活动恢复之后就能马上找到工作信贷。获得下一份工作的时间间隔,可能要以年计算,而且受疫情影响,所接受的工资水平较之从前可能也降了一级。

消费者的收入(经济学术语称之为现金流)出现截流,其资产负债表可能面临崩溃,比如房贷、租金、信用卡、汽车贷等都可能出现断流信贷。而这反过来又影响银行的资产质量,以及企业的投资信心。

陶冬指出,第二阶段的复苏,取决于消费者资产负债表修复的力度和进度信贷。

经济趋势 | 小V加大U弱复苏

陶冬接着分析,中国消费者的储蓄率相对较高,因而到目前为止,他们的资产负债表虽受影响,但冲击并不太大信贷。

于是,在人们对病毒的恐慌得到舒缓之后,“十一”黄金周便迸发出井喷式出行信贷。

在接下来的冬季疫情中,中国经济复苏会相对更好信贷。而且消费者的资产负债表相对健康。与之对应,企业的投资信心和银行的坏账也不会过于恶化。

而美国经济表现,恰恰是中国的反面信贷。

美国消费者储蓄率很低,甚至不少人没有储蓄信贷。

图片来源:新华社记者 刘杰 摄

当他们的收入断流,资产负债表就面临重创信贷。尤其是在美国政府紧急救援计划第一期之后,第二期开始遇阻的情形下。

陶冬提醒,并不是疫情结束了,这些问题就自动消失,美国消费者必须要重整他们的资产负债表,而这需要时间信贷。

一旦第二阶段消费复苏缓慢,企业的投资也将是一个缓慢修复过程,这也意味着,美国第二阶段的经济复苏充满艰难信贷。

欧洲的情况,介乎美国和中国之间信贷。第二阶段的经济复苏,也不会像第一阶段这般迅速反弹。

由此,陶冬所预见的经济复苏之路是:小V加大U信贷。

第一阶段的产业链修复,为全球经济带来的是2/3个v字形走势,即一个急速的下行,接着迎来迅速的反弹信贷。

随后,面临的就是从V向U的转折,转向2/3的u型信贷。

全球经济会在底部徘徊相当长的时间,zui坏的时间已经过去,但接下来是一个漫长的休生养息过程,可能需要若干年信贷。这就是全球经济的弱复苏。

美国政治 | 将是弱复苏

从政治层面来看,陶冬认为,全球也迎来弱复苏信贷。

市场预期,拜登在当选之后,会在其国内努力消弭特朗普留下的痕迹,试图恢复过去的秩序,然后在全球范围内建立新的国际秩序信贷。可以预见,这也将是弱复苏。

图片来源:视觉中国

乔治亚州接下来的参议员补选,结果将决定美国国会参议院由哪一方主导信贷。

陶冬初步判断,共和党维持在参议院多数党局面的机会颇大信贷。

如此看来,国会将形成民主党与共和党分庭抗礼的局面信贷。

这在美国的历史上并不罕见,但是现在的政治环境较之过往已大不相同信贷。

民主党与共和党在过去数年间已彻底撕裂,党争甚至凌驾于国家和民族利益之上,而此次选举进一步烧掉了两党合作的桥梁信贷。

由此可见,未来共和党控制的参议院未必配合拜登主张信贷。

财政审批权属于国会,假如参议院在预算上不合作,拜登将面临无米下锅的尴尬信贷。

陶冬认为,美国国会或将重现奥巴马第二任期的党争局面信贷。奥巴马在第二任期已成跛脚鸭,有意实施多项计划,却因国会受另一方控制而受掣肘。

在陶冬看来,今日局面与奥巴马第二任时期的差别在于,后者经济表现在当时依然强劲,尚可自动航行,而今日美国经济,迫切需要政府财政支援信贷。

2020年第二期经济紧急救援计划是解燃眉之急的,但党争之下,四个月未落地,并对此互相推诿责任信贷。

此情此景之下,很难想象,接下来的美国经济能够获得政府财政的强力支持信贷。

此后拜登打算提出的大基建投资、气候投资等等政策计划,只要共和党控制国会半壁江山,zui终落实都面临重重困境信贷。

拜登一旦执政,还将主持重建全球政治秩序、经济秩序,以及贸易秩序,这也是老牌精英群体普遍的想法,因为特朗普已将游戏规则玩坏信贷。但是,美国在这些方面究竟能否走远,按照目前的光景,陶冬表示非常怀疑。

国际秩序 | 也是弱复苏

对于中美关系,陶冬分析,无论民主党还是共和党,遏制中国的态度是一致的信贷。

只是拜登上台后,可能在一些处理手法上、一些议题选择上,和特朗普政府有所差别信贷。

比如,拜登所关注的气候问题等等,仍需要中国配合信贷。

因此,接下来,中美之间可能有若干个月的相对缓和期信贷。

美国与欧洲之间的关系,也几乎不是短期内即可修复信贷。特朗普政权这4年的所作所为,真的伤了很多美国传统盟友的心。

12月3日至4日在英国伦敦举行的北约峰会 图片来源:新华社记者 韩岩 摄

更重要的是,美国和欧洲在战略利益上已出现了裂痕,比如在对北约的定位上、在对伊朗问题的处理上,以及在对美国从阿富汗撤军问题上等等信贷。

进军阿富汗,本由美国发起,北约盟国为了配合前者,才派遣军队,如今美方却未通知后者说撤就撤,而后者又不能立即撤出,陷入尴尬境地信贷。

这些问题综合在一起,反映出欧洲对美国话语权的式微信贷。这也是为什么马克龙积极呼吁,欧洲需要有自己的军队。

基于这一分析,陶冬判断,这些政治关系的新局面,真不是换一个领导人、一朝一夕就可以扭转的信贷。

陶冬分析信贷,由于拜登不再沿用极端打压的单边主义,美国与其他国家,与跨国组织如联合国、WHO等组织之间的关系将有所改善,不至于发展到剑拔弩张的地步.

但是,要让美国回到曾经的局面信贷,于拜登而言,难!

更底层的核心问题在于,过去70年间,美国所建立起来的经济秩序,是建立在将其本土市场向世界开放的基础之上,这造就了欧洲的战后重建、日本的崛起、亚洲四小龙奇迹、北美贸易圈的形成等等信贷。

然而,今日的美国市场,在全球所占比重,和当年已不可同日而语信贷。美国民众对于开放市场的热情,也已经不在。

陶冬说,这决定了拜登冀望建立的国际秩序,可能有复苏,但也是一个弱复苏信贷。

世界变局 | 经济部门“K型复苏”

此次复苏,呈现出一个明显特征,即不同经济部门分道扬镳,跌时一起跌,反弹时,一部分向上,另一部分却无动于衷,甚至继续下行,呈K型分布信贷。

从股市来看,2020年3月发生股灾,全球股票普遍大跌,随后科技巨头股价一路飙升,但传统行业依然有大量公司的股价,比疫情前跌去一半信贷。

当然,背面一定有其行业动态背景,以及企业盈利能力的因素.但从总体框架上来看,陶冬看到的是,在弱复苏的更细分层面,是一个K型复苏的世界信贷。

股市,从S&P500指数来看已创新高,纳斯达克更是飞起来了信贷。

但实体经济,一是复苏进度慢,二是在第一期复苏之后,接下来还将经历新的磨难信贷。

陶冬提示,资产价格和实体需求之间、市场与经济之间呈现的也是K型复苏信贷。

再看收入,陶冬更指出,全球面临的是一个漫长的资产负债表修复过程信贷。

过去8个月间,美联储投放的货币已超上一轮金融危机发生后8年才发行的数量信贷。

而这些超发货币并未获得实体经济消化,而是滞留在金融市场,带来金融资产价格的暴涨信贷。

在此情形下,拥有更多可支配资金的人,通过金融投资,获得更多收入;而拥有较少可支配资金的,收入相对就更少,相对购买力进一步缩水信贷。

陶冬提出,在这一轮经济重创下,有投资能力的和无投资能力的,在可支配收入中也形成K型复苏信贷。

再看不同经济体之间的复苏信贷。对此,陶冬有一个专门的提法:China versus world of ex China,即中国和中国以外的世界。

中国居民消费持续回升 图片来源:新华社发 (王翔 摄于上海南京路)

在他看来,可能在全世界大的经济体中,今年中国是唯一能实现正增长的信贷。

而明年,中国表现也会相对优秀,因为中国居民资产负债表并未恶化到西方经济体那种程度,居民仍具有消费能力信贷。

而且,中国的一些非常规货币政策手段已开始正常化,在摆脱疫情所带来的紧张应对状态信贷。

举目中国之外的四周,这是看不到的信贷。所以说,全球不同地区之间,也呈现出K型复苏。

行业之间,也表现出这一特点信贷。疫情期间,可以制造出新需求的一些行业,盈利很好,如一些线上经济,但需要走出家门消费的一些行业深受打击,比如美国一批一批大品牌服装生产商倒闭。这又是一个K型分布。

长期隐患 | “K型复苏”带来社会撕裂

而这些K型复苏中,陶冬尤为担心的就是收入分配K型分布信贷。

一些人的生活已经无以为继,而这背后不再是一时性的,问题在于他们能否适应后疫情下新的经济业态信贷。不仅包括个人,也包括企业。

这意味着,收入的撕裂,zui终会反映在社会的撕裂上信贷。

陶冬提示,后疫情时代,部分国家若不能消弭收入差距扩大所带来的社会撕裂,将面临更大的一场困局信贷。

2008年金融危机之后,QE首先带来的是市场复苏和繁荣,接着带来的是GDP复苏信贷。但人们的收入复苏,是极度不均衡的。

这导致美国的中产阶层缩水信贷。zui终结果是,社会观念和政治立场的两极化,由此导致了特朗普这种极端势力代表的上台。

图片来源:陶冬会客室视频截图

这种现象不仅发生在美国,欧洲一些国家也先后出现了汹涌澎湃的极端思潮,民粹主义思潮已开始席卷世界信贷。

全球范围内,印发货币的数量要比当年印发的规模大出许多信贷。

陶冬提醒,未来数年,假如全球各国精英未能有效解决后疫情时代的收入分配问题,则特朗普之后还将有“特朗普”,甚至不排除出现更极端情况的可能信贷。

这是陶冬对全球复苏的更深层次观察,即弱复苏的更深一层,是一系列K型复苏,以及由此带来的长期隐患信贷。

特朗普资料图 图片来源:新华社记者 郭晨 摄

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记者:张寿林

编辑:易启江

视觉:陈冠宇

排版:易启江 牟璇

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